免责声明：本文仅用于公司研究、商业模式分析、财商教育及估值框架演示，文中涉及的财务数据、行业判断、估值测算及未来情景均基于公开资料和合理假设，不代表对任何证券未来价格或收益的承诺，也不构成任何形式的投资建议、买卖建议或收益保证。资本市场存在较大不确定性，任何投资决策均应结合个人风险承受能力、资金状况及独立判断审慎作出，投资有风险，决策需谨慎。

如果你对高通的理解还停留在“骁龙处理器”“安卓旗舰手机都用它”，那你其实只理解了高通一半。高通不只是它把一颗Snapdragon——也就是我们熟悉的“骁龙”芯片——卖给三星、小米、OPPO、vivo、一加这些手机厂商，而是同一部手机，高通理论上可以赚两遍钱。

第一遍，高通卖芯片。

第二遍，即使这台手机不用高通芯片，只要它使用了3G、4G、5G通信标准里高通持有的大量必要专利，而且厂商与高通存在相应许可关系，那么厂商仍然可能需要向高通支付专利授权费。

所以，高通其实是两家公司装在了一个股票代码QCOM里面。

一家叫：

QCT——Qualcomm CDMA Technologies，高通芯片业务。

另一家叫：

QTL——Qualcomm Technology Licensing，高通专利授权业务。

前者是半导体公司，跟联发科、三星、英伟达、Mobileye、NXP等竞争；后者更像一条全球移动通信技术“收费公路”。

而真正理解高通股票，最好把两家公司拆开看。

我先把我的结论放在最前面：

高通是有可能成为十倍股的，但它是一只被市场用“成熟手机芯片公司”估值，而管理层正在试图把它变成“手机+汽车+PC+机器人+AI数据中心+专利收费平台”的公司。

这两个估值体系之间，是非常大的差距。

如果高通最后证明自己离不开手机，那么160美元可能并不特别便宜；如果汽车继续增长、苹果留下的收入缺口被填掉，而2027—2029年数据中心业务真正起来，那么今天160美元附近的高通，出现一倍甚至两倍以上上涨并不是一个离谱的数学结果。

高通目前已经是一家接近1700亿美元市值的公司。它不是CRCL那种几十亿、几百亿美元市值，可以轻松讨论几十倍估值扩张的公司。高通想十倍，就是接近1.7万亿美元市值。实际上是符合我之前说的十倍股的几个条件之一的。

为了带同学们更好的理解，我带你们一笔一笔地算钱。

一、今天的高通到底多大？

高通2025财年总收入是442.84亿美元。其中设备和服务收入378.69亿美元，授权类收入64.15亿美元。公司整体毛利率55%，全年研发投入高达90.42亿美元，占收入20%。

但442亿美元收入放在一起看没有意义，我们必须把它拆开。

数据来自高通2025财年10-K。

这里第一个真正值得投资者注意的数字出现了。

QTL一年只有55.82亿美元收入，却产生40.43亿美元税前利润。

税前利润率：

40.43 ÷ 55.82 = 72.4%。

你卖一颗最先进的手机芯片，要付台积电晶圆制造的钱、封装测试的钱、EDA的钱、设计团队的钱、研发的钱，库存还有可能跌价。

但是专利不是这样。

一项核心无线通信技术研发完成、写进标准、申请专利以后，同样一项技术可以授权给苹果、三星、小米、OPPO、vivo、荣耀、传音以及世界各地其他终端厂商。

于是它的边际成本非常低。

所以2025财年，QTL只贡献高通大约12.6%的总收入，却贡献了QCT+QTL两大主业务合计税前利润的大约四分之一。

这是高通和其他芯片不一样，属于它自己特殊的地方。

二、一部三星或者小米手机，高通到底怎么赚两遍钱？

你买一台三星Galaxy S26 Ultra，看见里面写着：

Snapdragon 8 Elite Gen 5 for Galaxy。

于是理解成：

“三星向高通买了一颗处理器，高通赚一次钱。”

这是对的，但这又是不完整的。

第一笔钱进入的是QCT。

Snapdragon并不只是我们理解的一颗普通CPU。高通提供的产品可能包括应用处理器、CPU、GPU、NPU、5G Modem、射频收发器、连接芯片、Wi-Fi/Bluetooth、部分射频前端、功率管理等。高通2025年10-K明确说，QCT收入主要来自Snapdragon和Dragonwing平台、独立Mobile Data Modem、射频收发器、功率管理、无线连接芯片，以及4G/5G射频前端产品。

但是与此同时，还有QTL。

高通公开的5G手机许可计划给出了两个非常重要的标准化参考价格。

如果手机厂商只取得高通全球蜂窝通信标准必要专利，也就是Cellular SEP许可，公开标准费率是：

品牌5G手机净销售价格的3.25%。

如果取得更广泛的专利组合，包括蜂窝标准必要专利、其他标准必要专利以及部分非标准必要专利，公开的组合授权费率可以达到：

净销售价格的5%。

而且高通明确说明，这些许可计划设有单台设备的royalty cap，也就是最高计费上限。

这里一定不要犯一个常见错误：

不是说一台售价9999元的手机，高通一定直接拿走9999×5%=500元。

因为这里的基数不是消费者零售价，而通常是licensee selling price，也就是被许可厂商的销售价格，扣掉允许扣除的部分，而且还存在单机计费上限。

高通过去公开举过一个非常直观的例子：

100美元的手机，按3.25%，专利费3.25美元；

200美元的手机，按3.25%，专利费6.50美元；

其公开示例当时采用的智能手机计费价格上限为500美元，因此在这个SEP示例里，即使手机更贵，3.25%的计算基数也不会无限往上增加。

但是！！！

这些是高通公开许可计划和公开示例，不代表苹果、三星、小米每家真实合同都严格按照同一费率结算。

大客户可能涉及长期协议、交叉许可、历史和解、不同专利组合、国家和地区、产品类别等因素。实际合同通常是保密的。

所以：“苹果每卖一台iPhone必须固定给高通25美元。”

或者：“小米每卖一台手机固定交高通5%的零售价。”

这种说法都准。但是商业模式可以确认：如果一部三星手机既使用Snapdragon，又处于高通专利许可体系内，那么高通既可能赚QCT的芯片钱，又赚QTL的专利钱。

而如果三星改用自己的Exynos，高通可能失去那部分QCT芯片收入，但QTL不一定因此消失。这就是为什么高通和联发科本质上不完全一样。联发科最重要的是：我的芯片有没有装进去。高通还有第二层：即使我的芯片没装进去，我的专利是不是仍然被使用。这就是QTL的价值。

三、苹果、三星、小米一年到底给高通多少钱？把一个最容易造假的数据说清楚

高通2025年10-K明确点名：

Apple、Samsung、Xiaomi三家公司，每一家都贡献了高通全年10%以上的总收入。

同时，高通财报又披露了三名匿名客户：

Customer/licensee X：21%，Customer/licensee Y：20%，Customer/licensee Z：13%

三者合计：54%。高通2025财年收入442.84亿美元。

所以按财报披露百分比反算：21% ≈ 92.996亿美元

20% ≈ 88.568亿美元

13% ≈ 57.569亿美元

三家合计：约239.13亿美元。

也就是说：

苹果+三星+小米三家公司，2025财年合计给高通贡献的收入，大约239亿美元，占高通总收入54%。这是一个非常惊人的客户集中度。

但是现在最关键的一句话来了：

高通没有公开告诉投资者X、Y、Z分别对应苹果、三星还是小米。

大概率上确实是：苹果92.996亿美元；三星88.568亿美元；小米57.569亿美元。

但是严格意义上说财报不支持这种一一对应。

能以财报级准确性确定的是：

而且这里的customer/licensee revenue并不单纯等于“买骁龙的钱”。

它可能同时包含不同程度的：

芯片采购+Modem/RF产品+专利许可收入。

因此连“某一家给高通贡献100亿美元收入，高通从这家赚了30亿美元利润”也不能这么算。因为高通同样没有披露按客户划分的利润率。

我只能知道整个QCT和整个QTL的利润率。2025财年：

QCT税前利润率约30%。QTL税前利润率约72%。到了最新2026财年第三季度：

QCT收入85.04亿美元，税前利润21.92亿美元，税前利润率下降到26%；

QTL收入12.78亿美元，税前利润8.81亿美元，税前利润率仍然高达69%。

四、高通最怕苹果离开，因为苹果和安卓厂商对高通的价值根本不一样